國際金融報
朱燈花
2025-08-26 22:20
北京南五環(huán)，亞洲最大單體購物中心之一北京薈聚，創(chuàng)下7050個停車位的吉尼斯世界紀錄、年客流量超3000萬人次的喧囂背后，一場涉及巨額資金和戰(zhàn)略調整的交易悄然落定。
8月中旬，多方信源披露，英格卡集團（IngkaGroup，總部位于瑞典，旗下業(yè)務涵蓋宜家零售、英格卡購物中心及英格卡投資三大核心板塊）計劃出售其在中國內地運營的十座薈聚購物中心，首批出售無錫、北京和武漢的三座薈聚購物中心，交易總估值達160億元人民幣。以泰康人壽為首的險資財團成為接盤方，這只總規(guī)模80億元的Pre-REITs并購基金中，泰康認購30億元，其他多家險資聯(lián)合認購30億元。
英格卡集團自身也認購了20億元劣后級份額，剩余資金擬通過銀行并購貸款解決。業(yè)內認為，這起交易體現(xiàn)了外資集團在中國市場的戰(zhàn)略調整，更凸顯了保險資金在大宗商業(yè)地產交易中日益增強的影響力。
對外經濟貿易大學創(chuàng)新與風險管理研究中心副主任龍格指出，這項交易反映了險資對穩(wěn)定收益和高回報資產的需求，通過收購成熟物業(yè)并計劃REITs上市退出，實現(xiàn)資產增值和長期資金保值。未來險資針對核心商業(yè)地產的布局可能持續(xù)。消費物業(yè)REITs市場火熱（如去年漲幅超80%），提供流動性退出和穩(wěn)定收益，符合險資配置偏好。
天職國際金融咨詢合伙人周瑾則對21世紀經濟報道記者表示，在當前經濟轉型和利率下行的背景下，“資產荒”是險資投資面臨的巨大挑戰(zhàn)。目前房地產處于市場低點，即便是有區(qū)位優(yōu)勢和運營良好的商業(yè)地產項目，受大環(huán)境的影響也很大，而險資出手購買這些不動產項目，一方面是看中其長期的現(xiàn)金流和回報優(yōu)勢，尤其是通過專業(yè)機構的長期運營，獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流回報可匹配其長期資產配置的需要，緩解“資產荒”的狀況；另一方面當前估值相對較低，且在交易結構設計中還有出售方的劣后安排，對險資的投資收益提供一定的保障，也符合險資的風險偏好。
圖片來源：麥靜雯 攝
險資組團收購，英格卡保留運營權
從這筆交易的架構設計來看，泰康人壽領投的基金采用了Pre-REITs結構。據了解，Pre-REITs并購基金是一種以最終通過公募REITs退出為主要目標，專注于收購、培育和孵化具有潛力的基礎設施或商業(yè)不動產項目的私募股權投資基金，通常在項目進入穩(wěn)定運營期后，通過REITs實現(xiàn)基金退出，獲取二級市場溢價退出收益。
基金總共80億元資金中，泰康作為基石投資者認購30億元，中銀三星、中宏保險、友邦保險、大都會人壽等多家險企共同出資30億元。
值得注意的是，交易完成后，項目運營團隊不會改變，英格卡將繼續(xù)保留項目運營權。業(yè)內認為，這種“資產所有權與運營權分離”的模式，一方面確保了專業(yè)運營團隊繼續(xù)管理項目，另一方面又滿足了保險資金對購入“現(xiàn)金流奶?！钡男枨?。據悉，這三座薈聚項目運營均已超過十年，能為低利率環(huán)境下面臨利差損風險的險資提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流是其受到險資青睞的一大原因。
龍格認為，以泰康人壽為首的險資財團，斥巨資收購此類成熟的大型購物中心，反映了險資對穩(wěn)定收益和高回報資產的需求，通過收購成熟物業(yè)并計劃REITs上市退出，可以實現(xiàn)資產增值和長期資金保值。
事實上，英格卡此次出售的并非邊緣資產，而是其在中國市場的“壓艙石”。北京薈聚（西紅門項目）作為亞洲最大單體購物中心之一，2025年春節(jié)單日客流突破15萬人次，年租金超6億元。
無錫薈聚依托地鐵優(yōu)勢與15萬平方米體量，2023年銷售額達33.7億元，長期穩(wěn)居區(qū)域榜首。武漢薈聚日均客流8萬~10萬人次，出租率連續(xù)三年超95%。
英格卡出售這些優(yōu)質資產背后或是由于集團整體面臨的業(yè)績壓力。英格卡集團2024財年營收同比下滑5.5%至418.6億歐元，凈利潤降幅達46.5%。
從估值來看，三座薈聚購物中心總估值160億元，對應建筑面積超過115萬平方米，簡單測算每平方米估值約為1.39萬元。該估值與已上市的商業(yè)REITs相比，并不算貴。
據悉，英格卡還承諾投資期間保險機構的回報率將接近7%。興業(yè)證券研報數據顯示，一線城市零售物業(yè)資本化率約為5.5%～6%，而REITs市場部分優(yōu)質項目資本化率甚至僅為3.5%左右。7%的承諾投資回報率可以說處于較高水平。
對外經濟貿易大學創(chuàng)新與風險管理研究中心副主任龍格認為，無錫、北京和武漢的薈聚購物中心，具有高客流量（如北京年3000萬人次）、高銷售額（如無錫43億元），承諾7%回報率，且屬于Pre-REITs項目，后續(xù)上市也有一定的升值空間。
險資加速布局商業(yè)地產已成常態(tài)
泰康人壽此次收購并非個案，而是保險資金大規(guī)模進入商業(yè)地產的縮影。
上半年以來，險資動作頻頻。陽光人壽與太盟珠海、高和豐德等公司通過設立合營企業(yè)收購大連萬達商業(yè)管理集團股份有限公司直接或間接持有的48家目標公司的100%股權，涉及多個萬達廣場項目；新華保險通過坤華股權投資已完成14座萬達廣場的收購；大家保險收購了上海鴻壽坊項目和多座萬達廣場；中郵保險也以百億對價投資了上海博華廣場。
根據中國保險協(xié)會及保險公司官網披露的相關公告的不完全統(tǒng)計，2025年上半年，平安人壽、中國人壽、中國太保、建信人壽等保險公司披露了10余筆大額不動產投資，共涉及6個不動產項目，合計新增投資超40億元，較去年同期激增近600%，投資標的集中在商業(yè)辦公、物流地產等收租型物業(yè)。
據仲量聯(lián)行發(fā)布的追蹤數據，保險公司正成為中國內地商業(yè)地產資本市場的重要力量。2022-2024年間，保險公司在中國內地商業(yè)地產的直接投資達93億美元，投資規(guī)模與英美等成熟市場相當，并居亞太區(qū)市場首位。
引導險資中長期投資，REITs市場推動交易
監(jiān)管政策為險資投資不動產提供了明確支持。國家金融監(jiān)督管理總局于2024年12月發(fā)布《保險資金運用內部控制應用指引第5號——不動產投資》，規(guī)范險資不動產投資風控。
要求構建覆蓋項目篩選、盡調、決策到投后管理的全流程風控，強化投后動態(tài)監(jiān)控與退出機制管理。
政策層面還在償付能力監(jiān)管標準中，將REITs投資風險因子從0.6調降至0.5，降低資本占用，為險資拓展投資空間提供了便利。
另外，2023年以來，證監(jiān)會、國家發(fā)改委提出了加快推進基礎設施REITs常態(tài)化發(fā)行的十條措施，推進公募REITs擴募。2024年更出臺專項通知簡化審核流程，直接推動消費物業(yè)REITs市場火熱，為險資搭建起“收購優(yōu)質資產→培育運營→REITs上市退出”的閉環(huán)。
一系列政策調整均指向鼓勵險資加大對商業(yè)地產等長期資產的投資力度。業(yè)內人士指出，除了上述消費型物業(yè)，日前友邦在上海收購的長租公寓等，都是符合險資長期配置要求的資產類型。
另外，此次交易采用的Pre-REITs基金模式，讓險資既能獲得穩(wěn)定租金，又能在退出時享受流動性溢價，進一步強化了長期配置動力。
從當前消費基礎設施REITs上市的表現(xiàn)來看：嘉實物美消費REIT上市以來漲超80%，華夏華潤商業(yè)REIT、華夏首創(chuàng)奧特萊斯REIT、華夏大悅城商業(yè)REIT等以購物商城為底層資產的REITs項目成立至今也有超50%的漲幅。
消費基礎設施REITs上市表現(xiàn)強勁，也為Pre-REITs投資提供了退出通道。
周瑾指出，對于資產質量較好的項目，進一步通過公募REITs的方式進行證券化，在釋放自身資本壓力的同時，還可以利用自身資產管理能力增加盈利。目前這類底層資產的REITs是受到市場青睞的，所以頭部保險機構也都很有積極性來獲取好的項目和資產。
此次領投的泰康人壽2025年上半年凈利潤達159.98億元，同比增長164.56%，在非上市險企中排名第一。其投資性房地產金額2020年至2024年間，分別為226.82億元、278.53億元、313.60億元、363.70億元、410.77億元，增長近一倍。
保險資金以其規(guī)模大、期限長、穩(wěn)定性高的特點，正在成為不動產投資領域的重要力量。隨著更多險資持續(xù)流入，商業(yè)地產的資本結構或被重塑。
